La derrota republicana en Estados Unidos y la reelección de Lula dejaron a la vista cuánto depende el programa económico de apoyos políticos externos. Ocurrieron en una semana de actividad estancada, inflación clavada cerca del 2% mensual y disputa abierta con Patricia Bullrich. El peronismo festeja, pero todavía no reúne una mayoría.
El jueves 5, el índice de riesgo país de JP Morgan cerró en 925 puntos básicos, su nivel más alto desde las legislativas de 2025. A comienzos de julio había tocado un mínimo cercano a 400. El viernes los bonos rebotaron y el indicador bajó de los 900 durante buena parte de la rueda, aunque con fuerte volatilidad hasta el cierre. Desde enero, la prima acumula una suba cercana al 45%; en los últimos cuatro meses aumentó unos 520 puntos, mientras las de Brasil y Chile sumaron alrededor de 20.
El Gobierno atribuye el salto al contexto internacional. Wall Street tuvo el jueves su peor jornada del año y, cuando los inversores se repliegan, los activos más riesgosos son los que más caen. La diferencia con los vecinos, sin embargo, revela un castigo específico para la Argentina.
El precio de un respaldo prestado
En la Casa Rosada daban por descontada la derrota de Donald Trump. Funcionarios consultados por Letra P anticiparon un cimbronazo de tres o cuatro días en bonos y acciones y confiaban en que el vínculo con Washington no se alteraría. El resultado superó las previsiones: los demócratas se quedaron con las dos cámaras del Congreso estadounidense. El 25 de octubre, Lula da Silva había derrotado a Flávio Bolsonaro en el balotaje brasileño por 51,76% contra 48,24%, después de perder la primera vuelta. Milei había respaldado en público a Bolsonaro. Esta semana siguió los resultados desde España.
Ambos resultados golpean al programa. En las legislativas de 2025, el auxilio del Tesoro estadounidense, con el swap como pieza central, funcionó como seguro frente a una corrida; ahora el mercado duda de que un presidente con el Congreso en contra y sin reelección posible pueda ofrecer esa cobertura en el año de la elección presidencial argentina. Brasil, por su parte, compra un tercio de las manufacturas de origen industrial que exporta la Argentina, y su presidente acaba de imponerse a un candidato que Milei apoyó en campaña.
Luis Caputo dio su diagnóstico: el riesgo país sube porque los inversores «tienen miedo de que no esté Milei». Es cierto que las primas de riesgo descuentan escenarios electorales. Pero si la principal garantía del programa es la permanencia de su conductor, el programa aún no logró sostenerse por sus propios resultados, y eso es lo que los bonos están reflejando.
Los números que no acompañan
Una economía en crecimiento amortiguaría el frente externo, pero los últimos datos oficiales no muestran esa tendencia. El EMAE de agosto, publicado por el INDEC el 21 de octubre, cayó 1,7% interanual, la segunda baja consecutiva y la mayor del año, con una variación mensual desestacionalizada de apenas 0,1%. La producción industrial de septiembre, difundida esta semana, retrocedió 1,8% interanual y acumula una contracción de 2,6% en nueve meses; el repunte mensual de 0,7% no compensa el 1,9% perdido en agosto. Diez de las dieciséis ramas cayeron, entre ellas maquinaria y equipo (-26,8%), un indicador anticipado de la inversión productiva.
La inflación dejó de ser el activo político que fue. Septiembre cerró en 1,9%, con 23,6% acumulado en el año y 33,4% interanual, y el índice porteño de octubre, publicado el viernes, repitió el 1,9%. El Presupuesto 2026, sancionado en diciembre, preveía 10,1% para todo el año; en ningún mes de 2026 el índice nacional bajó del 1%. El núcleo de septiembre (1,7%) quedó por debajo del nivel general, de modo que la presión proviene de los regulados: vivienda, agua, electricidad y gas subieron 3,1% en el mes, y un relevamiento de la Universidad Nacional de La Plata calcula que las tarifas del AMBA se encarecieron 15,2% en términos reales entre enero y septiembre. En noviembre, colectivos y subte porteños aumentan otro 3,9%. La actualización tarifaria ayuda a las cuentas públicas y, a la vez, le pone un piso a la desinflación.
El índice de salarios de agosto subió 2,7%, un punto por encima de la inflación del mes. La mejora parte de niveles reales todavía inferiores a los de 2023 y convive con el deterioro del crédito familiar: según datos del BCRA procesados por el CEPA, la mora de las familias con bancos llegó a 12,8% en junio y superó el 30% en billeteras virtuales, con casi seis millones de personas en situación irregular. En la reunión de gabinete de fines de octubre, el Gobierno concluyó que esos indicadores «no reflejan una situación de crisis» y descartó medidas de alivio. El proyecto sobre endeudamiento familiar volvió a comisión sin ser tratado.
Reservas: comprar no equivale a acumular
El BCRA compró US$15.963 millones en lo que va de 2026, más que la meta implícita en el acuerdo con el FMI, pero empezó noviembre sin adquisiciones y lejos de los US$19.438 millones que Caputo había proyectado a fines de septiembre. Las reservas netas, descontados los vencimientos en moneda extranjera a un año según la metodología del Fondo, rondan los US$11.000 millones, según estimaciones privadas. La consultora 1816 calcula compromisos con privados y con el FMI por US$21.300 millones en 2027 y US$27.700 millones en 2028.
La estabilidad del dólar oficial se paga con atraso cambiario. El mayorista tocó el martes $1.551, un máximo nominal, pero en el año el minorista subió 5,7% contra una inflación acumulada de 23,6%, uno de los niveles de apreciación real del peso más altos de las últimas décadas. El contado con liquidación avanzó 7,6% desde julio, con una brecha cercana al 9,5%, y los particulares compran alrededor de US$2.500 millones por mes, según estimaciones de mercado. Para los operadores, bonos en baja con un peso fuerte es más una señal de tensión acumulada que de solidez.
El episodio de los Cedears expuso improvisación. El proyecto de Ley de Competitividad Financiera, de 240 artículos, gravaba en su artículo 230 con un 15% las ganancias por la venta de esos certificados adquiridos desde el 31 de octubre. La reacción de la propia base inversora libertaria obligó al equipo económico a anunciar, horas después, el retiro de la cláusula, que pasó a ser presentada como parte de un borrador anterior. Según LPO, en el Gobierno atribuyeron la iniciativa a Federico Sturzenegger. La marcha atrás no tuvo costo fiscal, pero erosionó la credibilidad del equipo económico en una semana que exigía mostrar conducción.
Ajuste selectivo y Congreso trabado
En septiembre el Tesoro registró un superávit primario de $1,43 billones. La distribución del ajuste entre las provincias, en cambio, responde a criterios políticos: en los primeros nueve meses, los Aportes del Tesoro Nacional, que el Ejecutivo reparte a discreción, crecieron 14,6% en términos reales, mientras las transferencias no automáticas cayeron 36%.
Esa caja no alcanzó para destrabar el Presupuesto 2027. La Libertad Avanza suspendió el 28 de octubre la firma del dictamen porque el PRO y la UCR no acompañaron. El macrismo exige que el texto incluya la deuda de coparticipación con la Ciudad y fondos para rutas; el radicalismo objeta las partidas universitarias, que la Oficina de Presupuesto del Congreso estima en $7,7 billones frente a los cerca de $11 billones que piden los rectores. El proyecto prevé un crecimiento de 4%, una inflación de 18% a diciembre de 2027 y un superávit financiero de 0,2% del PBI. El oficialismo apunta a sesionar el 18 de noviembre, después de la visita papal, y da por hecho que necesitará extraordinarias para la sanción en el Senado.
La interna como síntoma
El 29 de octubre, Martín Menem afirmó que en La Libertad Avanza «no hay dos candidatos», y Milei compartió el mensaje. Bullrich faltó a la reunión de gabinete; el martes 3 reunió a unos quince diputados y seis senadores que le responden y les pidió diferenciarse de la gestión. El jueves 5, Karina Milei encabezó un acto cerrado en el auditorio de Diputados junto a Menem y funcionarios del área económica. Fuentes de la organización le dijeron a Letra P que el objetivo era dejar claro quién conduce.
La disputa tiene sustento en las encuestas. Según CB Global Data (1.151 casos, relevados entre el 21 y el 25 de octubre, margen de error de ±2,9 puntos), Milei le ganaría un balotaje a Axel Kicillof por 43% a 40,6%; Bullrich lo haría por 47% a 40,1%. Su límite es institucional: el oficialismo todavía no reunió los votos para suspender las PASO, la única vía por la que la senadora podría competir sin romper. Mientras esa definición siga pendiente, la interna condicionará cada negociación legislativa.
El peronismo, entre la euforia y la aritmética
Cristina Kirchner, Sergio Massa y Kicillof celebraron el triunfo de Lula como un anticipo, y según LPO el peronismo ya trabaja en un plan para los primeros cien días de un eventual gobierno. El martes 3, Kicillof y Máximo Kirchner acordaron que el diputado presida el Congreso del PJ, con un Consejo repartido en partes iguales entre ambos sectores. El acuerdo ordena el funcionamiento del partido y deja abierta la candidatura.
Las encuestas justifican ese optimismo solo en parte. Zuban Córdoba registró en octubre una desaprobación de la gestión nacional de 65,2% y ubicó a Kicillof primero en imagen positiva (46%), con una negativa de 52,4%. Un relevamiento publicado por Perfil muestra que la aprobación de Milei subió por tercer mes consecutivo, hasta 36,2%, aunque apenas 10,6% de los consultados dice que «podría» votarlo, frente a 29,4% en el caso de Bullrich: el Presidente retiene su núcleo y tiene poco margen para crecer. Los escenarios de balotaje varían según la consultora, desde el empate técnico hasta ventajas de dos o tres puntos para uno u otro, por lo que conviene leer tendencias antes que cifras. En lo que coinciden es en la estructura: Milei y Kicillof tienen electorados casi cerrados y rechazos superiores al 50%, y la elección la definiría un segmento que hoy prefiere a Bullrich o no elige a nadie.
Lara Goyburu, de Management & Fit, señaló en Letra P una diferencia que el entusiasmo opositor suele pasar por alto: los demócratas ganaron su elección de medio término, mientras que el peronismo perdió la suya en 2025. El malestar con el Gobierno crece sin que ninguna fuerza haya logrado capitalizarlo todavía.
El Papa y una agenda que el Gobierno no controla.
León XIV llega el domingo 8 y permanecerá en el país hasta el miércoles 11, cuando celebrará misa a las 10 frente a la Basílica de Luján antes de partir hacia Perú. Es la primera visita papal desde 1987. En el Gobierno la esperaban para cambiar de tema («Que venga el Papa ya», dijo una fuente oficial a LPO tras las elecciones estadounidenses), pero la Iglesia argentina viene alertando sobre el endeudamiento de las familias y la situación de los sectores más vulnerables. Ante la posibilidad de un mensaje crítico, el ala política del oficialismo impulsó atenuar el ajuste en discapacidad; Caputo se resistió. En Luján, la visita implica un operativo bonaerense de 11.000 efectivos y feriado provincial el miércoles.
Escenarios hacia diciembre
En el frente financiero, si el riesgo país se estabiliza por debajo de 900 puntos y el BCRA retoma las compras, el Gobierno podrá sostener que se trató de un shock externo transitorio. Si supera los 1.000, umbral que el mercado asocia con serias dificultades de refinanciación, los vencimientos de 2027 pasarán al centro de la discusión, junto con alternativas como el swap con China, que Caputo llegó a mencionar. La sesión del 18 de noviembre mostrará si el oficialismo puede ordenar al PRO, la UCR y los gobernadores sin resignar la meta fiscal. Y la suerte de las PASO determinará si la competencia con Bullrich se dirime dentro de La Libertad Avanza o fuera de ella.
El tipo de cambio apreciado y el superávit sostenido con aumentos tarifarios bajaron la inflación, pero hoy frenan la desinflación y presionan sobre las reservas. A un año de la elección presidencial, el Gobierno no presentó todavía un argumento económico para su continuidad que prescinda del respaldo de Washington y del temor a un regreso del peronismo.
