El Banco Central inyectó liquidez, frenó la escalada de las tasas y convalidó una suba del mayorista. Detrás de la city, el equipo económico enfrenta un dato más incómodo: apenas el 34% de los tenedores de instrumentos dólar-linked aceptó el canje por bonos a futuro, con vencimientos por unos u$s4.000 millones que el mercado no quiere renovar.
Data Política y Económica
El dólar mayorista cerró este lunes en $1.509 y perforó el techo virtual de $1.500 que el Gobierno había defendido durante las últimas semanas a fuerza de tasas de interés elevadas. El movimiento no fue un accidente de mercado: expresó un cambio deliberado de estrategia del ministro Luis “Toto” Caputo, que decidió tolerar algo más de presión cambiaria a cambio de descomprimir un costo del dinero que había empezado a golpear con dureza al crédito, a la mora y a la actividad económica real.
La decisión reordena una discusión que hasta la semana pasada parecía saldada a favor del ancla cambiaria. La pregunta dejó de ser hasta dónde podía subir el dólar para pasar a ser cuánto estaba dispuesto a pagar el equipo económico, en términos de crédito y de actividad, para seguir conteniéndolo. Durante las últimas semanas la respuesta había sido la tasa de interés, usada como principal —y casi única— válvula de contención.
EL TECHO QUE DEJÓ DE SOSTENERSE
Los $1.500 funcionaban como un límite informal, pero nítidamente identificado por el mercado. Para sostenerlo, el Gobierno combinó una menor compra de reservas, ventas de instrumentos dólar-linked y de futuros, y un manejo restrictivo de la liquidez en pesos. El viernes el mayorista había cerrado en $1.499; este lunes avanzó $11 (0,7%) hasta los $1.509, un nuevo máximo nominal, mientras que en el Banco Nación la punta minorista llegó a $1.527.
El dato no equivale, todavía, a una pérdida de control: el mayorista se mantiene cerca de 24% por debajo del techo de la banda cambiaria, ubicado en la actualidad en torno a los $1.872. Pero sí confirma que defender un valor puntual del dólar exige, cada vez más, una política de tasas más costosa en términos de crédito y de actividad.
LA FACTURA LLEGÓ AL CRÉDITO
El mecanismo es conocido: cuando aumenta la demanda de dólares, el Banco Central restringe los pesos disponibles y sube el costo del dinero para desalentar la dolarización. La contracara inevitable es un crédito más caro. En las últimas jornadas las tasas cortas llegaron a moverse en la zona de 25%-27% TNA, después de haber superado el 30% en algunos tramos.
“El costo de mantener el techo de 1.500 es alto.” — Consultora 1816
Esa consultora señaló que el Gobierno volvió a usar la tasa para defender un objetivo cambiario, una dinámica que ya había caracterizado buena parte de 2025. La diferencia es que ahora esa estrategia se aplica sobre una economía con una morosidad elevada: 5,9 millones de personas están hoy en esa condición, según los datos relevados.
EL BANCO CENTRAL AFLOJÓ LOS PESOS
La otra mitad de la ecuación se conoció hacia el cierre de la semana pasada. Los datos monetarios mostraron un salto de la liquidez bancaria y una fuerte baja de las tasas overnight. Según Portfolio Personal Inversiones (PPI), la Base Monetaria dio un salto de $1,4 billones el 19 de agosto, explicado por una suba de $1,47 billones en las cuentas corrientes de los bancos en el Banco Central, un movimiento consistente con una operación de mercado abierto en la que la autoridad monetaria proveyó liquidez.
“La aparente aparición del BCRA para inyectar liquidez en el sistema cambia el panorama, dando la señal de tasas más bajas y estables. El efecto colateral de esto, lógicamente, es mayor presión cambiaria.” — PPI
En la misma línea, el economista Gabriel Caamaño sostuvo que, “flexibilizado el techo ad hoc de $1.500”, la tasa en pesos y su volatilidad deberían aflojar: una gestión más flexible del tipo de cambio de la que temía el mercado implica tasas más bajas —o menos altas— y menos volátiles hacia adelante. La secuencia que se abre, sin embargo, tiene una lógica circular: menos presión sobre los pesos habilita una tasa menor; una tasa menor incentiva la dolarización; más demanda de dólares presiona de nuevo sobre el tipo de cambio.
LA ACTIVIDAD, ATRAPADA ENTRE EL DÓLAR Y LA TASA
La tensión no es sólo financiera. El Gobierno necesita que el crédito acompañe una recuperación que todavía no aparece. Invecq calculó que la actividad cayó 0,9% en el segundo trimestre y proyectó para 2026 un crecimiento de apenas 2% a 2,5%, lejos del 4% que el propio equipo económico proyectaba originalmente. Para llegar al 2,5% la economía debería crecer a un ritmo promedio de 0,75% mensual durante el segundo semestre, un ritmo que, advirtió la consultora, todavía no se observa en los indicadores de alta frecuencia.
Los préstamos al sector privado empezaron a recuperarse en junio y julio, sobre todo entre empresas, pero la combinación de tasas elevadas y morosidad sigue limitando su traslado al consumo y a la inversión. El analista financiero Nau Bernués fue directo al describir el costo sobre el sector productivo:
“Andá a explicarle la estabilidad cambiaria a quien la semana pasada fue a descontar un cheque. Le cobraron fácil más del 30% anual en un país donde la inflación esperada para lo que queda del año viaja por debajo del 2% mensual. Esa cuenta le aprieta la garganta a cualquier pyme con márgenes normales.” — Nau Bernués
Bernués agregó que “la misma tasa que hoy te endulza el carry es la que enfría la actividad, afloja la recaudación y le mete presión al superávit que respalda tus bonos”: la tasa alta, sintetizó, no elimina el riesgo, simplemente lo muda de lugar.
EL TRASFONDO: LA DEUDA DÓLAR-LINKED QUE EL MERCADO NO QUIERE RENOVAR
Detrás de la escena cambiaria de esta semana corre una tensión de fondo que ayuda a explicar la premura del Banco Central por soltar liquidez: el Tesoro enfrenta vencimientos por unos u$s4.000 millones en instrumentos dólar-linked —pesos ajustados al precio del dólar—, y el mercado se muestra reticente a renovarlos. De los tenedores de esa deuda, sólo el 34% aceptó hasta ahora el canje ofrecido por bonos a futuro, mientras que el resto opta por no prolongar su exposición en esas condiciones.
Ese dato es clave para leer el movimiento de esta semana. Una porción relevante del mercado ya está descontando que sostener el ancla cambiaria a cualquier costo de tasa es cada vez menos sostenible, y prefiere no atarse a instrumentos que dependen de esa promesa. La consecuencia inmediata es más presión sobre las reservas y sobre el propio tipo de cambio, justo en el momento en que el Gobierno necesitaba mostrar una hoja de ruta financiera despejada de cara a lo que resta del año.
EL MERCADO TESTEA CUÁNTO PUEDE CEDER EL GOBIERNO
La demanda de cobertura cambiaria, mientras tanto, sigue firme: según estimaciones de operadores, los ahorristas compran alrededor de u$s2.000 millones mensuales. En paralelo, el Banco Central redujo el ritmo de compra de dólares, que pasó de un promedio diario cercano a u$s103 millones en julio a unos u$s33 millones en agosto, mientras recurrió a instrumentos dólar-linked y a futuros para administrar la presión.
“La gente sigue demandando dólares. El Gobierno ha subido las tasas o vende dólar futuro, porque empieza a haber presiones en los mercados. A varios sectores productivos el dólar a $1.500 no les cierra.” — Gustavo Marangoni, expresidente del Banco Provincia
El economista Alfredo Romano fue el más crítico respecto de la lógica de fondo del programa: “El error más grande monetario de este programa es pensar que anclar la nominalidad te desinfla más rápido. Error grave, porque lo hacés a costa de actividad y empleo, con tasas más altas. Encima convivís en una economía sin crédito, por ende, anclando la nominalidad terminás de destruir el poco crédito disponible”.
LO QUE QUEDA PLANTEADO
Lo ocurrido esta semana no es una crisis cambiaria, pero sí un cambio de método. El equipo económico admitió, en los hechos, que el nivel de tasas necesario para sostener el dólar en $1.500 tenía un costo político y productivo cada vez más difícil de justificar, con casi seis millones de personas en mora y una economía que todavía no logra despegar. La disyuntiva que queda planteada de cara a los próximos meses es la misma que atraviesa buena parte del programa, cada punto de estabilidad cambiaria que se sostiene con tasas altas se paga, del otro lado del mostrador, en deudas, en empleo y en la caida de actividad económica.
